Les retraitements comptables pour la valorisation

Dans les PME et TPE françaises, les comptes annuels reflètent rarement la performance économique réelle de l'entreprise. Le dirigeant-propriétaire optimise naturellement sa comptabilité pour réduire la charge fiscale, ce qui conduit à un résultat comptable souvent sous-évalué par rapport à la capacité bénéficiaire réelle.

Le problème des comptes bruts

Les comptes sociaux sont établis selon des règles fiscales et comptables qui ne visent pas à refléter la valeur économique de l'entreprise :

•La rémunération du dirigeant n'est pas normée

•Les charges personnelles passées en charges d'exploitation réduisent artificiellement le résultat

•Les provisions excessives minorent le bénéfice sans justification économique

•Les amortissements accélérés (fiscalement avantageux) ne correspondent pas à la réalité économique

L'objectif des retraitements

L'objectif est de reconstituer un résultat normatif qui reflète ce que l'entreprise générerait si elle était dirigée par un manager salarié, sans optimisation fiscale personnelle du dirigeant. Ce résultat retraité sert de base aux méthodes de valorisation :

•Méthode des multiples : on applique le multiple à l'EBITDA retraité (voir Le multiple d'EBITDA : comment valoriser une PME)

•Méthode DCF : les flux de trésorerie projetés partent du résultat retraité (voir La méthode DCF expliquée simplement)

•Méthode du rendement : le taux de capitalisation s'applique au résultat retraité

L'impact est souvent considérable

Dans les PME patrimoniales, les retraitements modifient l'EBITDA de 20 à 60% en moyenne. Un EBITDA comptable de 250 000 € peut devenir un EBITDA retraité de 400 000 €. Avec un multiple de 6x, cela représente une différence de 900 000 € sur la valorisation. Ignorer les retraitements, c'est se tromper massivement sur le prix.

C'est le retraitement le plus important et le plus fréquent dans les PME. La rémunération du dirigeant-propriétaire est rarement au niveau du marché et inclut souvent des composantes qui ne seraient pas versées à un manager salarié.

Le principe du retraitement

On remplace la rémunération réelle du dirigeant par le coût d'un dirigeant salarié au prix du marché pour la même fonction et la même taille d'entreprise.

Cas n°1 : Rémunération excessive

Le dirigeant se verse 250 000 € bruts annuels (salaire + charges sociales), alors qu'un directeur général salarié coûterait 120 000 € pour une entreprise de cette taille.

Retraitement : on ajoute 130 000 € à l'EBITDA (250 000 - 120 000)

Cas n°2 : Rémunération insuffisante

Le dirigeant se verse seulement 40 000 € par an (fréquent dans les premières années ou lorsque le dirigeant privilégie les dividendes). Un manager salarié coûterait 90 000 €.

Retraitement : on retranche 50 000 € de l'EBITDA (90 000 - 40 000)

Les éléments à intégrer dans la rémunération totale

•Salaire brut + charges patronales

•Cotisations retraite complémentaire (Madelin, PER)

•Assurance homme-clé si elle bénéficie au dirigeant

•Véhicule de fonction personnel

•Avantages en nature : logement, voyages personnels

•Emploi de proches : conjoint, enfants employés sans justification opérationnelle

Comment déterminer le salaire de marché ?

Les références fiables incluent :

•Les études de rémunération publiées par les cabinets de recrutement (Hays, Robert Half, Michael Page)

•Les conventions collectives applicables

•Les offres d'emploi pour des postes similaires dans la même zone géographique

Ce retraitement est systématiquement scruté par les acquéreurs lors de la La due diligence en acquisition d'entreprise : guide complet. Il doit être documenté et justifié.

Les charges exceptionnelles ou non récurrentes faussent l'image de la performance opérationnelle courante. Elles doivent être identifiées et neutralisées pour obtenir un résultat normatif fiable.

Les charges à retraiter

Charges véritablement exceptionnelles :

•Frais de contentieux et procès (provision et décaissements)

•Sinistres non couverts par l'assurance

•Pénalités et amendes

•Coûts de restructuration (licenciements, déménagement)

•Pertes sur créances clients hors cycle normal

•Coûts liés à un événement unique (COVID-19, inondation, incendie)

Charges liées au projet de cession :

•Honoraires de conseil en cession

•Frais de valorisation et d'audit préalable

•Coûts de mise en conformité spécifiquement engagés pour la vente

Investissements exceptionnels passés en charges :

•Dépenses de R&D non capitalisées

•Formations exceptionnelles (mise à niveau d'une équipe entière)

•Campagne marketing ponctuelle (lancement produit)

Les produits exceptionnels à neutraliser également

Le retraitement fonctionne dans les deux sens. Les produits non récurrents doivent aussi être exclus :

•Plus-values sur cession d'actifs

•Subventions d'investissement virées au résultat

•Indemnités d'assurance exceptionnelles

•Reprises de provisions devenues sans objet

Méthode pratique

Analysez les comptes sur 3 à 5 exercices et identifiez les charges et produits qui ne se reproduisent pas régulièrement. La règle est simple : si un élément n'apparaît pas au moins 2 années sur 3, il est probablement non récurrent et doit être retraité.

Une attention particulière doit être portée aux charges qui paraissent « courantes » mais sont en réalité anormalement élevées une année donnée (par exemple, des frais de maintenance 3 fois supérieurs à la normale suite à une panne majeure).

Dans de nombreuses PME, les locaux d'exploitation appartiennent au dirigeant ou à une SCI familiale. Le loyer pratiqué est alors souvent déconnecté du marché, à la hausse ou à la baisse, ce qui fausse le résultat d'exploitation.

Cas n°1 : Loyer sous-évalué

Le dirigeant détient les murs via une SCI et fait payer un loyer symbolique à son entreprise (500 €/mois pour des locaux qui en valent 3 000 €). Le résultat d'exploitation est gonflé artificiellement de 30 000 € par an.

Retraitement : on impute un loyer de marché et on réduit l'EBITDA de la différence.

Cas n°2 : Loyer surévalué

À l'inverse, certains dirigeants majorent le loyer pour extraire des revenus de l'entreprise via la SCI (optimisation fiscale). Un loyer de 5 000 €/mois pour des locaux qui en valent 2 500 € réduit artificiellement le résultat de 30 000 € par an.

Retraitement : on ramène le loyer au prix de marché et on ajoute la différence à l'EBITDA.

Comment déterminer le loyer de marché ?

•Consulter les annonces immobilières pour des locaux similaires dans la même zone

•Demander une estimation à un agent immobilier commercial ou un expert immobilier

•Se référer aux indices INSEE de loyers commerciaux (ILC) ou industriels (ILAT)

•Analyser les baux comparables dans le même secteur géographique

Impact sur la structure de la transaction

La question du loyer est stratégique car elle influence la structure de la cession :

•Si les murs sont inclus dans la vente : pas de retraitement nécessaire, mais la valorisation des murs s'ajoute au prix

•Si les murs restent la propriété du cédant : le repreneur doit s'assurer que le bail sera renouvelé à des conditions de marché raisonnables

•Bail à renégocier : si le bail arrive à échéance, c'est un risque pour le repreneur et un facteur de décote (voir Décotes et surcotes : ce qui influence le prix de cession)

Il est fortement recommandé de sécuriser un nouveau bail commercial aux conditions de marché avant la cession, pour rassurer l'acquéreur et faciliter la transaction.

Les contrats de crédit-bail (leasing) et les choix d'amortissement sont des sources fréquentes de distorsion comptable qu'il faut neutraliser pour obtenir un EBITDA comparable.

Le retraitement du crédit-bail

En comptabilité française, les redevances de crédit-bail sont comptabilisées en charges d'exploitation. Or, économiquement, le crédit-bail est un mode de financement : l'entreprise acquiert un bien en le payant sur la durée.

Retraitement standard :

•On retire la redevance de crédit-bail des charges d'exploitation

•On réintègre un amortissement fictif du bien (comme si l'entreprise l'avait acheté)

•On comptabilise les intérêts financiers fictifs correspondants

Ce retraitement augmente l'EBITDA car on remplace une charge d'exploitation (redevance) par un amortissement (sous l'EBITDA) et des intérêts financiers.

Exemple chiffré

Un véhicule utilitaire en crédit-bail :

•Redevance annuelle : 12 000 €

•Valeur du bien : 45 000 €

•Durée : 4 ans

•Amortissement annuel fictif : 11 250 €

•Intérêts financiers fictifs : 750 €

Impact sur l'EBITDA : +12 000 € (suppression redevance) car l'amortissement et les intérêts sont sous l'EBITDA.

La politique d'amortissement

Les choix d'amortissement n'impactent pas directement l'EBITDA (les dotations sont en dessous), mais ils affectent le résultat net et la valeur des actifs au bilan.

Retraitements courants :

•Amortissement dégressif : utilisé pour son avantage fiscal, il ne reflète pas la dépréciation économique réelle. On recalcule un amortissement linéaire sur la durée de vie réelle

•Amortissements exceptionnels : certaines charges sont amorties sur une durée anormalement courte pour maximiser la déduction fiscale

•Actifs entièrement amortis mais encore utilisés : ils ont une valeur d'usage à réintégrer

L'importance pour l'acquéreur

Pour un acquéreur, le retraitement du crédit-bail et des amortissements permet de comparer des entreprises sur une base homogène, indépendamment de leurs choix de financement et de leur politique comptable. C'est un passage obligé dans tout processus de La due diligence en acquisition d'entreprise : guide complet.

Pour mesurer l'importance des retraitements, prenons un cas pratique complet illustrant leur effet cumulé sur la valorisation d'une PME industrielle.

Données de départ

•Chiffre d'affaires : 3 500 000 €

•EBITDA comptable : 280 000 €

•Marge d'EBITDA apparente : 8%

Tableau des retraitements

Rémunération du dirigeant :

•Rémunération réelle (salaire + charges + avantages) : 180 000 €

•Rémunération normative d'un DG salarié : 110 000 €

•Retraitement : +70 000 €

Emploi du conjoint :

•Salaire chargé du conjoint employé à mi-temps : 25 000 €

•Travail effectif correspondant à un quart-temps : 12 500 €

•Retraitement : +12 500 €

Véhicule personnel :

•Véhicule premium en charges de l'entreprise (amortissement + frais) : 18 000 €/an

•Véhicule professionnel justifié : 8 000 €/an

•Retraitement : +10 000 €

Loyer SCI :

•Loyer payé à la SCI du dirigeant : 4 500 €/mois = 54 000 €/an

•Loyer de marché : 3 000 €/mois = 36 000 €/an

•Retraitement : +18 000 €

Crédit-bail :

•Redevances annuelles de crédit-bail : 24 000 €

•Retraitement : +24 000 €

Charges exceptionnelles :

•Procès (provision non récurrente) : 15 000 €

•Sinistre machines : 8 000 €

•Retraitement : +23 000 €

Résultat retraité

•EBITDA comptable : 280 000 €

•Total des retraitements : +157 500 €

•EBITDA retraité : 437 500 €

•Marge d'EBITDA réelle : 12,5%

Impact sur la valorisation

Avec un multiple sectoriel de 6x :

•Valorisation sur EBITDA comptable : 280 000 × 6 = 1 680 000 €

•Valorisation sur EBITDA retraité : 437 500 × 6 = 2 625 000 €

•Différence : 945 000 € soit +56%

Cet exemple illustre pourquoi les retraitements ne sont pas un détail technique mais un enjeu financier majeur. Pour une valorisation complète intégrant les retraitements, consultez Les 5 méthodes de valorisation d'entreprise.